연준의 첫 금리 인하가 코앞으로 다가왔습니다.

2023년 3월 28일 화요일                    |                    블룸버그 매크로 전략가인 사이먼 화이트          |             출처

 

 

노동 시장, 수익률 곡선, 인플레이션, 주식시장 매도로 인해 연방준비제도이사회는 현재 시장이 예상하는 것보다 더 빨리 금리 인하를 단행할 것으로 보입니다.

시장에서는 일이 생각보다 오래 걸리다가 생각보다 훨씬 빨리 일어난다는 점을 기억하는 것이 중요합니다. 불과 2주 전만 해도 시장은 최대 4번의 금리 인상을 예상했습니다. 이제는 금리 인상 주기의 끝과 3분기 말의 첫 번째 인하를 효과적으로 가격 책정하고 있습니다.

그러나 첫 번째 인하가 빠르면 6월에 이루어지고 연말 이전에 상당한 폭의 인하가 단행될 가능성이 있는 등 상황의 급격한 변화가 있을 수 있는 몇 가지 이유가 있습니다:

 

• 고용 시장의 악화 조짐은 매우 빠르게 탄력을 받습니다;
  
  
• 경기 침체는 이제 피할 수 없어 보이며 빠르면 6월부터 시작될 수 있습니다;
  
  
• 사이클 정점을 한참 지나고 있는 인플레이션, 그리고
  
  
• 주식 시장 매도세로 이어지는 급격한 속도 하락

 

이 사이클의 놀라운 측면 중 하나는 노동 시장의 회복력입니다. 하지만 이제 곧 바뀔 것 같습니다. 실업수당 청구 건수는 고용 시장의 가장 대표적인 지표 중 하나입니다. 헤드라인 수치는 여전히 낮게 유지되고 있지만, 실제 정보 내용은 표면 아래를 살펴보면 알 수 있습니다.

아래 차트를 보면 미국 내 거의 5분의 1의 주에서 실업수당 청구 건수가 매년 25% 이상 증가하고 있음을 알 수 있습니다. 이는 대부분의 경우 경기 침체기에 정점을 찍는 전국적인 수치가 더 급격히 악화되고 급증하기 전에 종종 나타나는 수준입니다.

 

 

또한 경고 통지가 급격히 증가하고 있습니다. 고용주는 공장 폐쇄 및 대량 해고에 앞서 60~90일 전에 이 통지서를 작성해야 하며, 실업수당 청구로 이어집니다.

경기 침체는 피할 수 없을 뿐만 아니라 빠르면 여름부터 발생할 수도 있습니다. 수익률 곡선 역전은 경기 침체가 어느 시점에 도래할 것임을 알려주지만, 더 임박한 신호는 곡선이 가파르게 상승할 때입니다.

일반적으로 수익률 곡선에서 가장 먼저 가파르게 시작되는 부분은 3개월/30년 구간입니다.
이 구간은 2월 초부터 가파르기 시작했으며, SVB 이후 잠깐의 경련을 제외하고는 계속 가파르게 상승하고 있습니다. 이는 역사적으로 6월부터 시작된 경기 침체와 일치하며, 경기 침체를 예상하는 여러 선행 지표와도 일치합니다.

연준은 일반적으로 경기침체가 시작되기 2~3개월 전에 금리 인하를 시작하고, 3년-30년 곡선이 가팔라지기 시작한 지 6~8주 후에 금리를 인하합니다. 2주 전에 곡선이 바닥을 쳤다면 빠르면 5월 초에 첫 번째 인하가 있을 것입니다.

 

고용 시장이 눈에 띄게 악화되고 경기 침체가 임박한 것처럼 보이더라도 인플레이션이 연준의 금리 인하를 막을 수 있을까요? 역사적으로 보면 그렇지 않습니다. 평균적으로 연준은 CPI가 정점을 찍은 후 6개월 후에 금리 인하를 시작합니다. 이 사이클에서 인플레이션은 9개월 전에 정점을 찍었고 이후 3분의 1로 떨어졌습니다.

 

물론 인플레이션에는 수익률 상승부터 고착화된 핵심 조치에 이르기까지 여전히 걱정스러운 측면이 많이 있습니다. 그러나 연준은 필요할 때 골대를 옮기는 데 능숙하며, 급격한 재가속을 제외하고는 인플레이션이 그 자체만으로는 중앙은행이 필요한 경우 양적 완화를 억제하기에 충분하지 않을 것입니다.

그럼에도 불구하고 방 안의 코끼리는 주식 시장입니다. 스탠더드앤드푸어스(S&P) 지수가 여전히 4,000선을 맴돌고 있어 연준이 금리를 인하할 가능성은 낮습니다. 그러나 은행 위기로 인해 금융 여건이 급격히 긴축되고 있습니다. 최근 연준의 대차대조표 확대에 속지 마세요. 연준의 통화량은 시스템에서 빠르게 빨려나가고 있습니다.

주식은 이번 가을에 크게 노출되어 있습니다. 지난주 데이터에서 확인했듯이 예금은 은행 시스템을 떠나 수익률이 높은 머니마켓펀드로 이동하고 있으며, 이에 따라 RRP는 사실상 속도가 제로가 되고 있습니다. 예금 감소는 실질 통화량 증가의 더 큰 위축으로 이어져 주식의 또 다른 하락을 촉발할 가능성이 높습니다.

 

 

이는 연준의 금융 여건 딜레마를 해결할 수 있지만, 연준이 긴축을 단행하기 전까지는 완화되지 않을 것입니다. FCI(금융 여건 지수)의 숨겨진 비밀은 주식과 상관관계가 높다는 것입니다. 속도에 의한 매도 이후 주가가 곧 크게 하락하면 경제가 뚜렷한 침체 조짐을 보일 때 연준이 금리를 큰 폭으로 인하하는 것을 막을 방법이 거의 없을 것입니다.

또한 금리 인하는 현재 위기의 핵심인 지역 은행 부문의 지급 능력을 단번에 개선할 수 있습니다. 미국 은행권 전체가 만기보유 포트폴리오에서 2조 달러의 손실을 안고 있는 것으로 추산되는데, 이는 금리가 하락함에 따라 빠르게 감소할 뿐만 아니라 (현재로서는) 더 많은 연준 대출 프로그램의 필요성도 감소할 것입니다.

현재 시장에서는 9월이 돼야 첫 번째 금리 인하가 단행될 것으로 보고 있지만, 생각보다 훨씬 더 갑작스럽게 단행될 수 있습니다. 또 다른 금리 인상은 먼 미래의 일처럼 보입니다. 곡선 앞부분이 역전된 상황에서 연준은 거의 이득을 얻지 못할 것이며, 7월과 8월 연준 금리 선물은 위험 대비 보상이 우수합니다.