장기 선행 전망은 여전히 부정적이며, 2023년까지 경기 침체가 지속될 것으로 전망됩니다.

2023년 2월 21일           |              New Deal Democrat                |               출처

 

 

 

• 장기 선행 지표는 수십 년 동안 경기 침체를 1년 이상 일찍 예측한 기록이 있습니다.
• 이 8개 지표 시리즈는 1년 전에 마이너스로 전환되어 이번 분기부터 '경기 침체 주의보'가 발령되었습니다.
• 1월까지 업데이트된 이 시리즈는 지속적으로 마이너스를 기록하고 있으며, 이는 2023년 내내 '경기침체 주의보'가 유효함을 의미합니다.

 

 

장기 선행 지표의 현재 추세

 

회사채 수익률

월별 회사채 수익률 데이터는 1919년으로 100년 이상 거슬러 올라갑니다. 1981년 '더블딥'을 제외하고는 1938년과 1945년 경기 침체, 1926년, 그리고 - 변명하자면! - 2020년의 팬데믹 - 회사채 수익률은 지난 40년간의 아래 그래프에서 볼 수 있듯이 다음 경기 침체가 시작되기 1년 전에 항상 가장 최근의 최저치를 기록했습니다(상관관계는 훨씬 더 거슬러 올라가지만):

Corporate bonds(회사채), Treasuries(국채), Mortgage(모기지) rates(금리) - long term (FRED)

 

2022년 채권 수익률의 급격한 상승은 지난 40년 중 가장 큰 폭으로, 심지어 지난 세 번의 경기 침체 이전 수익률을 능가합니다. 따라서 회사채는 매우 부정적입니다.

동시에 지난 3년을 클로즈업한 그래프에서 볼 수 있듯이 10월 말 이후 채권 수익률이 크게 하락했다는 점에 유의하세요:

Corporate bonds(회사채), Treasuries(국채), Mortgage(모기지) rates(금리) - short term (FRED)

 

반면에 채권 수익률은 경기 침체 전, 연준의 금리 인상이 끝나기도 전에 정점을 찍는 경우가 대부분입니다. 이번에도 이런 일이 일어났을 가능성이 높습니다. 수익률이 전고점 이후 4개월 이내에 새로운 고점을 기록하지 못하면 경기 침체 하강이 시작되었다는 신호이며, 이는 다음 경기 확장의 시작을 위한 토대를 마련하는 것입니다. 따라서 이달 말까지 수익률이 새로운 최고치를 기록하지 못하면 이 지표는 중립으로 전환되며, 이는 경제가 언제 성장을 재개할 것인지에 대한 중요한 신호가 될 수 있습니다.

 

 

주택

아래 주택 착공(파란색), 허가(빨간색), 신규 주택 판매(금색) 그래프에서 볼 수 있듯이 일반적으로 금리를 몇 개월 시차를 두고 추종하는 주택은 경기 침체가 시작되기 전에 1년 이상, 20% 이상 감소하는 것이 일반적입니다(2001년 온화한 경기 침체는 예외로, 10% 감소에 그쳤습니다):

범례 위에서  착공, 주택 허가,판매 - 장기(FRED)

지난 3년을 자세히 살펴보면 주택은 2021~22년 금리 패턴을 따라 가을까지 20% 이상 하락했다가 어느 정도 회복하는 모습을 보였습니다:

범례 위에서  착공, 주택 허가,판매 - short term (FRED)

 

흥미롭게도, 가장 선행 지표이지만 매우 소란스러운 매출은 7월에 바닥을 쳤을 수 있으며, 이는 올해 경기 침체가 그렇게 오래 지속되지 않을 수 있다는 또 다른 힌트입니다.

또한 명목 및 실질 GDP 대비 주택 비중은 4분기에 더 감소했으며, 2021년 1분기의 확장 정점 대비 20% 이상 감소했습니다:

GDP(국내총생산) 대비 주택 비율(FRED)

 

"이번엔 다르다"는 말은 경제에 대해 틀릴 수 있는 좋은 방법이었지만, 사실 주택이 경제에 미치는 영향에 대해 이번에는 한 가지 중요한 차이가 있습니다. 주택이 경제에 미치는 영향의 궁극적인 척도인 건설 중인 주택이 계속해서 거의 사상 최고치를 기록하고 있다는 점입니다.

건설 중인 주택은 허가 및 착공 건수를 안정적으로 따르지만, 속담에 나오는 "변수"가 있습니다. 일반적으로 건설 중인 유닛은 3~6개월 내에 허가를 따라가지만, 지금처럼 훨씬 더 오래 걸리는 경우도 있습니다:

주택 허가 건수 대비 건설 중인 주택 수(FRED)

 

따라서 공식적으로 주택은 여전히 마이너스이지만, 건설 중인 주택이 허가 및 착공에 따라 최소 10% 이상 감소할 때까지는 경제에 실질적인 영향을 미치지 않을 것입니다.

 

 

기업 이익

단위 인건비로 환산한 기업 이익은 반세기 이상 거슬러 올라가는 훌륭한 실적을 가지고 있습니다. 아래에서는 지난 70년 동안 재고 조정이 있은 경우와 없는 경우, 그리고 소유주 소득의 자리 표시자를 로그 스케일로 보여줍니다:

기업 이익 및 소유주 소득 - 장기(FRED)

 

지난 3년간의 클로즈업입니다:

기업 이익 및 소유주 소득 - 단기(FRED)

 

기업 이익과 마찬가지로 개인 사업자의 소득은 2022년 상반기에 상대적으로 부진한 실적에서 회복되었지만 여전히 2021년 정점을 밑돌고 있습니다.

팩트셋이 집계한 지난주까지의 S&P 500 명목 기업 이익 차트는 다음과 같습니다:

분기별 기업 수익(팩트셋)

 

이는 또한 기업 수익이 작년 2분기의 명목상 최고치보다 5% 이상 감소했음을 보여줍니다.

결과적으로 이 지표 역시 소폭이지만 마이너스를 기록했습니다.

 

실질 통화 공급

 

실질 M1이 마이너스로 전환되거나 실질 M2가 +2.5% 미만으로 감소하지 않고 경기침체가 시작된 적은 없습니다. 다음은 2019년 말까지 60년 이상 거슬러 올라가는 이 관계를 전년 대비 % 기준으로 살펴본 것입니다:

실질 통화 공급 - 장기(FRED)

 

그리고 지난 18개월이 있습니다:

실질 통화 공급 - 단기(FRED)

 

2022년 3월 실질 M2는 전년 대비 마이너스로 전환했습니다. 5월에는 실질 M1도 마이너스를 기록했습니다. 현재 두 지표 모두 -10% 이상 하락하여 1980년 이후 최악의 수준입니다.

실질 통화 공급도 마이너스입니다.

 

수익률 곡선

수익률 곡선은 인플레이션 시기에 훌륭한 장기 예측 도구로 사용되어 왔습니다(저금리 디플레이션 환경에서는 수익률 곡선이 플러스라고 단정할 수 없다고 생각합니다). 지난 60년 동안 일반적으로 연준이 인플레이션에 대응하기 위해 금리를 인상하고 수익률 곡선이 반전될 정도로 충분히 인상한 후에 경기 침체가 시작되었습니다.

지난주 말 국채 만기별 수익률 곡선은 다음과 같습니다(연한 빨간색):

수익률 곡선(Stockcharts.com)

 

 

10년물에서 2년물 국채 금리를 뺀 수익률 곡선, 10년물에서 3개월물 국채 금리를 뺀 수익률 곡선, 2년물에서 연방기금 금리를 뺀 수익률 곡선의 3가지 인기 지표가 지난 25년간 어떻게 나타났는지 살펴봅시다:

수익률 곡선 측정 - 장기(FRED)

 

지난 주에는 2년물 마이너스 연준 펀드가 최소 며칠 동안 역전되지 않았지만, 세 가지 모두 역전되었습니다. 따라서 수익률 곡선도 마이너스입니다.

 

신용 조건

신용의 완화 또는 긴축도 1년 후 경제 변화의 중요한 요소인 것으로 보입니다. 30년 동안의 실적만 있지만, 시니어 대출 책임자 설문조사의 두 가지 구성 요소는 양호한 실적을 보였습니다.

첫 번째 구성 요소인 대기업(파란색)과 중소기업(빨간색)에 대한 상업 대출 기준을 강화한 은행과 완화한 은행의 비율은 경기 침체 직전 또는 침체기에만 볼 수 있는 수준까지 매우 긍정적으로 바뀌었습니다. "플러스" 숫자는 실제로 긴축을 의미합니다. 저를 탓하지 마세요!

은행의 신용 긴축 - 장기(FRED)

 

그러나 두 번째 구성 요소인 대기업(파란색)과 중소기업(빨간색)의 대출 수요는 30년 시리즈 전체에서 가장 강력한 수치 중 하나로 훨씬 더 긍정적으로 바뀌었으며, 이 역시 불황 직전 또는 불황기에만 볼 수 있는 수준이며, 혼란스럽게도 이 지표는 실제로 긍정적입니다!

상업 신용에 대한 수요 - 장기(FRED)

 

반면, 시카고 연준 금융 서비스 지수, 조정된 재무 상황(빨간색) 지수, 레버리지 하위 지수는 시니어 대출 책임자 설문조사 결과의 신용 긴축을 예상하고 가을에 "긍정적"(경제에 좋지 않음을 의미)으로 나왔던 수치가 중립 또는 "부정적" 수치로 반등했습니다:

시카고 연준 주간 금융 상황(FRED)

 

주간 데이터는 분기별 데이터를 확인하지 않았기 때문에 이 지표는 약하게 마이너스일 뿐입니다.

 

 

1인당 실질 소매 판매액

이는 지난 두 번의 경기 침체가 시작되기 1년 이상 전에 정점을 찍었지만, 각 경기 침체가 바닥을 찍은 후 6개월 이내에 저점을 찍었습니다.

경기 부양책이 시행되던 2021년 3월과 4월에 사상 최고치를 기록했으며, 이에 따라 2022년 3월과 4월의 전년 대비 마이너스 수치를 할인하고 있습니다. 하지만 9월 이후에는 1인당 기준으로는 명백히 마이너스를 기록했습니다:

1인당 실질 소매 판매액(FRED)

 

 

요약 및 결론

우선, 이 지표는 더 포괄적인 지표 집합이며, 경우에 따라서는 더 시의적절한 "주간 지표" 칼럼에서 볼 수 있는 지표보다 더 길고 더 나은 실적을 가진 지표도 있다는 점을 말씀드리고 싶습니다.

이러한 지표는 지난 6개월 동안 계속 악화되었을 뿐만 아니라 긍정적인 지표는 하나도 없을 뿐만 아니라 현재로서는 중립적인 지표도 없습니다! 조금이라도 부정적이라면 모두 부정적입니다.

이러한 지표를 바탕으로 지난 봄에 이번 분기를 시작하면서 발령한 '경기침체 주의보'를 11월에 '경고'로 격상한 것은 올해 내내 유효합니다. 그렇다고 해서 경기 침체가 올해 내내 지속될 것이라는 의미는 아닙니다. 오히려 경기침체가 무르익을 수 있는 조건이 향후 12개월 동안 지속될 것이라는 의미이며, 이러한 지표는 일반적으로 경기침체가 1년이 아니라 6~8개월 정도 앞당겨진다는 조건이 전제됩니다. 그리고 위에서 언급했듯이 첫 번째 지표인 회사채 및 장기 국채 금리는 이달 말에 중립으로 전환될 수 있습니다.

향후 6개월에 대한 단기 전망은 별도로 업데이트하겠습니다.