기업 수익이 50% 감소하는 6가지 이유

2023년 9월 20일 수요일          |                    찰스 휴 스미스                   |                 출처

 

주식 밸류에이션이 이와 같은 이익 감소를 따라간다면 주식 시장이 밸류에이션 프리미엄의 2/3를 잃을 것으로 예상하는 것은 전적으로 합리적입니다.

 

기업 수익이 절반으로 감소하는 6가지 이유는 모두 상식적인 이유입니다:

 

1. 평균으로의 회귀:

국내총생산(GDP) 대비 과거 평균의 두 배에 달하는 이익은 지속 가능한 뉴노멀이 아닐 가능성이 높습니다. 훨씬 더 가능성이 높은 트랙은 기업 이익이 현재 GDP의 12%보다 약 50% 낮은 역사적 평균으로 회귀하는 것입니다. 주식 밸류에이션과 기업 이익의 영구적인 고공행진은 모두 매력적인 키메라 현상입니다. (아래 차트 참조)

 

 

2. 세계화의 부스트 단계는 끝났다. 

초세계화 시대는 기업 이익과 GDP 대비 기업 이익 차트에서 명확하게 드러납니다. 2001년 중국이 WTO에 가입한 직후 미국 기업 이익은 명목 달러와 미국 경제(GDP) 대비 비율 모두에서 급증했습니다.

 

기업 이윤을 궤도에 올려놓은 세계화의 상승 국면은 이제 S자 곡선을 그리며 정체/감소 국면에 접어들었습니다. (아래 차트 참조)

초세계화가 기업 이윤을 전례 없는 수준으로 끌어올린 이유는 잘 알려져 있지만, 세계화가 마술처럼 영원히 전례 없는 이윤을 창출할 것이라는 행복한 이야기에는 끔찍하게 불편한 진실입니다. 

주요 원인은 전 세계적인 노동 및 환경 차익거래, 즉 값싼 노동력을 착취하고 환경 기준과 단속이 느슨한 개발도상국에 산업화의 모든 독성 폐기물을 버리는 행위였습니다. 아래 차트에서 볼 수 있듯이 중국의 임금은 더 이상 낮지 않으며, 중국은 환경 기준을 개선하기 시작했습니다.

 

3. 가장 값싸고 품질이 낮은 부품과 인풋이 이미 표준화되어 더 이상 저품질의 부품과 인풋을 구매하여 얻을 수 있는 이익이 없어졌습니다.

초세계화는 품질과 내구성의 체계적 붕괴에 대한 이상적인 은폐를 제공했습니다. 계획된 노후화, 형편없는 품질, 수축 인플레이션을 제도화함으로써 기업의 수익은 엄청나게 증가했지만, 밑바닥에는 아무것도 남지 않았고, 기업은 계획된 노후화, 형편없는 품질, 수축 인플레이션의 수익성 경사면을 깨끗하게 핥아 버렸습니다.

지정학적, 국가 안보 우선순위와 값싼 에너지와 운송, 산업화되지 않은 개발도상국이 복제할 수 없는 무역을 위한 대규모 인프라에 의존하는 기존 공급망을 대체하는 데 따른 어려움으로 인해 매우 효율적인 글로벌 공급망도 깨지고 있습니다.

 

 

4. 초금융화도 쇠퇴-붕괴 단계에 접어들었습니다. 초금융화는 두 가지 방식으로 기업 이윤을 증가시켰습니다:

    A. 차입 비용이 전례 없는 최저 수준으로 떨어지면서 기업들은 거의 제로에 가까운 이자율로 막대한 금액을 빌려 현금 흐름이 흑자인 다른 기업을 인수하고 품질과 인력을 줄이고 그 결과 절감된 비용을 이익으로 가져갈 수 있었습니다.

    B. 소비자는 낮은 이자율로 막대한 금액을 빌려 과거 평균 이자율로는 감당할 수 없었을 제품을 구매할 수 있습니다. 예를 들어, 1.9%(또는 제로 금리)의 융자를 통해 새 자동차와 트럭을 더 저렴하게 구입할 수 있게 되었습니다. 수요가 강세를 보이면서 기업들은 가격을 높게 유지하여 판매 증가라는 이득을 얻을 수 있었습니다.

제로 금리 정책(ZIRP)이 그 파괴적인 통치를 끝낸 지금, 제로 금리의 순풍은 구조적으로 더 높은 금리의 역풍으로 바뀌었습니다.

 

 

5. 노동을 희생시키면서 기업에 유리한 경제 생산의 비대칭적 분배가 마침내 변화하고 있습니다. 

45년 동안 자본이 노동에서 50조 달러를 빼돌린 후, 장애율 증가, 불리한 인구 통계, 체계적인 의료 인플레이션 및 사회적 역학 관계로 인해 인건비가 상승하고 있습니다.

 

6. 부채 포화. 

2000년 30조 달러에서 현재 95조 달러로 급증한 공공 및 민간 부채의 여파로 기업 이익은 연간 8,000억 달러에서 2022년 3조 5,000억 달러로 치솟았습니다. 부채 비용 제로 시대가 끝나고 부채 포화 시대에 접어들면서 가계, 정부, 기업은 더 이상 의도하지 않은 결과를 초래하거나 신규 및 기존 부채의 높은 비용을 감당하기 위해 재량 지출을 줄이지 않고는 더 이상 부채를 더 이상 감당할 수 없게 되었습니다.

 

성장은 부채의 끊임없는 확대와 이를 가능하게 하는 재량적 지출에 의존하기 때문에, 재량적 지출과 함께 성장이 역전됩니다. 소비자 수요는 급감하는 반면 비용은 고착화되는 상황에서 기업들은 가격을 코피 수준에서 유지하는 것이 불가능하다는 것을 알게 될 것입니다.

기업들이 GDP의 11%를 이익으로 빼돌린 것은 뉴노멀이라기보다는 초금융화, 초세계화, ZIRP의 일회성 부양책으로 인한 일회성 이상 현상입니다. 미국 경제분석국(BEA)에 따르면 미국 GDP는 약 26조 달러입니다. 2023년 1분기 기업 이익은 GDP의 약 12.3%인 3조 2,000억 달러로 소폭 감소했습니다.

이익이 GDP의 5%(1조 3,000억 달러)로 감소한다면 이는 역사적 범위의 중간 정도에 해당합니다. 실제 경기 침체가 발생하면 GDP의 3%(8,000억 달러)까지 하락할 수 있습니다. GDP의 5%(1조 3,000억 달러)에서도 기업은 여전히 수익을 창출하겠지만 오늘날의 터무니없이 고평가된 주식 밸류에이션을 정당화할 수 있는 수준은 아닐 것입니다.

2조 달러 삭감은 2/3 감소에 해당합니다. 주식 밸류에이션이 이와 같은 이익 감소를 따라간다면, 주식 시장이 밸류에이션 프리미엄의 2/3를 잃을 것으로 예상하는 것은 전적으로 합리적입니다. 이 프리미엄은 지속 가능한 것이 아니라 초금융화, 초세계화, 제로 금리의 일회성에 근거한 것입니다.

기업 수익률이 GDP의 5%라고 해서 잘못된 것은 아닙니다. 이는 여전히 매우 건전한 수익률입니다. 플레이어들이 현실과 동떨어진 고도로 왜곡된 유원지에서 벌어지는 재앙일 뿐입니다.