2023년 가장 중요한 차트

2023년 2월 23일               |            By Jeremy Schwartz, CFA; Brian Manby, CFA        |             출처

 

 

경기침체 우려와 통화정책의 불확실한 경로에도 불구하고 투자자들은 2023년을 시작하면서 주식 리스크를 수용했습니다. 투자자들이 주식과 같은 위험 자산을 보유하기 위해 추가로 요구하는 수익률 보상인 주식 위험 프리미엄의 일부 지표는 2008년 글로벌 금융위기 당시 마지막으로 관찰된 최저치를 기록하고 있습니다.

스테노 리서치는 최근 미국 주식 시장의 수익률과 미국 국채 수익률 간의 스프레드를 분석하여 주식 위험 프리미엄의 프레임을 구성했습니다. 지난 한 해 동안 연방준비제도의 금리 인상 캠페인으로 이 스프레드는 2% 미만으로 축소되었습니다.

이제 주식 투자자들은 독특한 질문에 직면하게 되었습니다. 투자자들이 변동성이 적은 수익률을 얻을 수 있는 채권에서 의미 있는 수익이 돌아온다고 해서 채권이 주식 배분에 직접적인 위협이 될까요?

그렇다면 이러한 수익률은 얼마나 오래 지속될까요? 수익률 곡선의 짧은 끝은 연준 정책을 더 밀접하게 추적하는 경향이 있으며, 현재 전체 곡선이 역전된 것은 연준이 금리 인하로 방향을 선회하면 현재의 높은 금리가 중장기적으로 지속되지 않을 것으로 예상됨을 시사합니다.

 

 

 

실제 수익률이 핵심

 

연준은 인플레이션 때문에 금리를 인상하고 있습니다. 주식은 과거에 인플레이션보다 높은 위험 프리미엄을 보여줬을 뿐만 아니라 시간이 지남에 따라 상승하는 투입 비용을 고객에게 전가할 수 있기 때문에 장기적으로 인플레이션에 대한 최고의 헤지 수단이라고 생각합니다.

이러한 가격 결정력은 인플레이션을 상회하는 장기 수익률과 배당금 성장률로 입증됩니다. 인플레이션이 20년 동안 평균 6%를 넘었던 1970년대와 1980년대에도 배당금 증가율은 인플레이션과 보조를 맞췄습니다.

 

 

단기적으로 연준이 인플레이션을 억제하기 위해 긴축 통화정책을 시행하면 2022년과 마찬가지로 주가는 궁극적으로 금리 상승으로 어려움을 겪게 됩니다. 하지만 장기적으로 볼 때 주식은 인플레이션 압력을 보완하는 인플레이션 헤지 특성을 가지고 있습니다. 이러한 이유로 우리는 주식을 실물 자산으로 간주합니다.

따라서 주식 위험 프리미엄의 다양한 측정치를 관찰할 때 명목 금리가 아닌 실질 금리와 실질 채권 수익률을 분석해야 합니다.

우리는 미국의 TIPS와 같은 무위험 인플레이션 연동 채권 수익률보다 주식 수익률(또는 투자자에 대한 보상)을 비교하는 것을 선호합니다.

이 주식 위험 프리미엄 모델은 시장에 대한 완벽한 가이드는 아니지만, 시겔 교수가 '장기 투자를 위한 주식' 6판에서 설명한 것처럼 주식 위험 프리미엄은 시장을 예측하는 데 도움이 됩니다:

 

그럼에도 불구하고 수익률과 실질 채권 수익률이 극에 달할 때 이는 종종 전환점을 알리는 신호입니다. 2000년 닷컴 버블이 절정에 달했을 때 주식 수익률은 3%를 조금 넘었고 10년 만기 TIPS 채권의 수익률은 4%를 넘었습니다. 이로 인해 비정상적으로 마이너스 위험 프리미엄(수익률에서 TIPS 수익률을 뺀 값)이 발생했고, 이는 이후 주가 하락을 확실하게 알리는 신호가 되었습니다.

 

이러한 기준에 따르면 주식 위험 보상은 스테노 리서치의 원래 차트에서 암시하는 것만큼 심각하지 않습니다.

후행 및 선행 S&P 500 수익률에서 10년 TIPS 수익률을 뺀 결과, 위험 프리미엄은 지난 25년간의 장기 평균에 근접했습니다.

TIPS 수익률 스프레드가 마이너스로 돌아섰던 2000년 기술 버블과 비교해 보면, 현재 미국 증시는 TIPS 대비 약 500 베이시스 포인트의 추가 보상을 받고 있다는 것을 알 수 있습니다.

 

S&P 500 주식 위험 프리미엄(예상 수익률 - 10년 TIPS 수익률)

 

 

 

S&P 500 주식 위험 프리미엄(후행 수익률 - 10년 TIPS 수익률)

 

지난 10년 동안 주식은 0%에 가까운 금리로 채권을 편안하게 앞질렀고, 더 위험한 채권 부문에서는 추가 수익률을 거의 찾을 수 없었습니다. 이 시기는 "TINA" 시대로 알려졌으며, 금리가 낮고 수익률이 희소할 때 주식을 보유하는 것 외에는 "대안이 없다"는 것을 시사했습니다.

과거 기준으로 볼 때 단기 채권으로 수익을 되찾을 수 있는 실질적인 대안이 있지만, 오늘날의 주식 위험 프리미엄은 인플레이션 지수 채권에 비해 상당히 합리적인 수준입니다.