항상 의도치 않은 결과 발생

2023년 10월 17일                |                    By 랜스 로버츠              |                    출처

 

 

블룸버그는 최근 "의도하지 않은 결과의 법칙"에 관한 훌륭한 글을 썼습니다. 요약하자면

"역사에는 단 하나의 진정한 법칙이 있는데, 그것은 바로 의도하지 않은 결과의 법칙입니다. 1920년대 초 시카고 대학교의 경제학자 프랭크 나이트는 계산 가능한 위험과 알 수 없는 불확실성을 구분한 것으로 유명합니다. 그는 세 번째 영역을 간과했습니다 : 의도하지 않은 결과(의도한 것과 다른 결과가 발생하는 경우)를 간과한 것입니다."

 

이 글은 주로 채권 수익률 상승에 초점을 맞추고 있지만, 최근의 여러 시장 이벤트에도 적용됩니다. 항상 그렇듯이 개인은 항상 "이번에는 다르다"는 이유를 찾습니다. 지난 주에 설명한 것처럼 이러한 사고의 결과는 일관되게 저조한 성과로 이어집니다. 즉:

 

"역사적으로 볼 때 대부분의 투자자가 특정 자산군에 대해 최악이라고 판단할 때마다 바로 그때가 매수를 시작하기에 적절한 시기였던 경우가 많았습니다. 우리가 자주 논의했듯이, 투자자들이 장기적으로 지속적으로 시장 대비 저조한 성과를 내는 이유 중 심리적 행동이 차지하는 비중은 50%에 달합니다."

 

 

 

행동 편향은 잘못된 투자 의사 결정으로 이어집니다. 달바는 비합리적인 투자 행동 편향 9가지를 구체적으로 정의했습니다:

• 손실 회피 - 손실에 대한 두려움은 최악의 상황에서 자본을 인출하게 만듭니다. "패닉 매도"라고도 합니다.
• 좁은 프레임 - 포트폴리오 전체에 미치는 영향을 고려하지 않고 포트폴리오의 한 부분에 대한 의사 결정을 내립니다.
• 고착화 - 변화하는 시장에 적응하지 않고 이전에 일어난 일에 집중하는 과정.
• 정신적 회계 - 성공과 실패를 정당화하기 위해 투자 성과를 정신적으로 분리하는 것.
• 다각화 부족 - 포트폴리오가 상관관계가 높은 자산으로 구성되어 있는데도 다각화되었다고 믿는 것.
• 무리 투자 - 다른 사람들이 하는 것을 따라합니다. 이는 "고가 매수/저가 매도"로 이어집니다.
• 후회 - 이전의 실패에 대한 후회로 인해 필요한 조치를 취하지 않는 것.
• 미디어의 반응 - 미디어가 광고주의 제품을 판매하고 조회수/독자 수를 늘리기 위해 낙관론에 편향되어 있습니다.
• 낙관주의 - 지나치게 낙관적인 가정은 현실과 만나면 다소 극적인 반전으로 이어집니다.

 

 

개인에게 가장 큰 문제는 "군집 효과"와 "손실 회피"입니다.

이 두 가지 행동은 함께 작용하여 시간이 지남에 따라 투자자의 실수를 가중시키는 경향이 있습니다. 시장이 상승하면 개인은 현재의 가격 추세가 무기한 지속될 것이라고 믿습니다. 상승 추세가 오래 지속될수록 금융 시장이 "행복감 상태"로 진화함에 따라 마지막 "보유자"가 마침내 "매수"할 때까지 이러한 믿음은 더욱 뿌리 깊어집니다.

시장이 하락함에 따라 "이 하락"이 "저가 매수" 기회 이상의 무언가라는 것을 천천히 깨닫게 됩니다. 손실이 커지면 손실에 대한 불안감이 커지기 시작하고, 개인은 매도를 통해 '추가 손실을 막으려' 합니다.

당연히 감정적 편향의 결과는 시장의 최고점과 최저점에서 가장 부정적입니다.

 

 

높은 밸류에이션, 금리 및 낮은 변동성

2023년에 가장 큰 이슈는 금리의 급등입니다. 높은 차입 비용은 경제 성장을 저해하고 궁극적으로 기업 수익을 감소시킵니다. 흥미롭게도 투자자들은 이번에는 다르다고 믿고 있습니다. 자산 가격 상승과 변동성 억제가 이를 증명합니다.

 

동시에 금리 상승의 결과에도 불구하고 투자자들은 경제 성장률 둔화에도 불구하고 기업 수익에 대해 더 높은 배수를 기꺼이 지불할 의향이 있습니다. 역사적으로 금리 상승 환경에서 밸류에이션에 대한 초과 지불의 결과는 긍정적이지 않았습니다. 그러나 단기적으로 투자자들은 이번에는 다르다고 믿으며 안일한 생각에 빠지는 경우가 많습니다.

 

 

지난주 트위터에 다음과 같은 밸류에이션(P/E) 대 변동성(VIX) 비율 차트를 올렸을 때 흥미로운 지적이 있었습니다. 이 차트를 보면 이 비율이 상승한 시기가 더 큰 폭의 조정 또는 약세장과 일치하는 경우가 많다는 것을 알 수 있습니다.

 

당연히 다음과 같은 댓글을 받았습니다.

 

토마스는 2018년 말의 20% 하락을 잊은 듯합니다. 그러나 두 번의 역사적 사례를 들어 지표가 "신뢰할 수 없다"고 말하는 것은 "이번에는 다르다"는 시나리오에 희망을 거는 것입니다.

멀지 않은 미래의 어느 시점에 투자자들은 고금리 환경에서 자산에 과다하게 투자하고 리스크를 무시함으로써 의도치 않은 결과를 초래한 것을 알게 될 것입니다.

항상 그렇듯이 "타이밍이 가장 중요합니다."

 

 

희망의 결과

현재 우리는 흥미로운 시기에 살고 있습니다. 한편으로는 많은 투자자들이 주식이 무한정 상승세를 이어가기를 희망하고 있습니다. 이는 지난 몇 년 동안 옵션 거래가 급격히 증가한 것에서 알 수 있습니다. 옵션과 선물은 만기일이 있기 때문에 가장 투기적인 형태의 자산 중 하나입니다.

월스트리트에서 가장 인기 있는 거래는 옵션이다 옵션 거래가 이제 선물 거래량을 추월했다

 

반면에 채권 약세장이 지속될 것이라는 "약세" 합창이 상당수 존재합니다.

 

각 진영은 "이번에는 다를 것"이라는 데 베팅하고 있지만, 둘 다 옳을 가능성은 낮습니다. 금리 인상과 긴축 통화 정책의 결과는 경제 성장에 걸림돌이 됩니다. 따라서 당연하게도 이러한 정책은 항상 경기 침체와 금융 이벤트에 앞서 시행되어 왔습니다.

 

 

그러나 "이번에는 다르다"는 시나리오를 기대하는 사람들은 정부나 연방준비제도이사회가 금융 위기, 약세장 또는 경기 침체를 제한하기 위해 결과를 통제할 수 있다고 믿어야 합니다. 로버트 K. 머튼은 "포용적 사회 행동의 예상치 못한 결과"(미국 사회학 리뷰, 1936)에서 정치인과 계획가들의 최선의 계획이 종종 잘못되는 5가지 이유를 제시했습니다:

 

1. 편파적 지식은 "과거, 현재, 미래의 특정 행위가 충분히 유사하여 같은 범주로 묶을 수 있다는 가정 하에 과거의 경험만이 우리의 기대에 대한 유일한 지침이 되는 반면, 이러한 경험은 실제로는 다르다는 역설"입니다.
2. 오류는 "과거에 원하는 결과를 가져온 행동이 앞으로도 계속 그렇게 될 것이라는 지나치게 준비된 가정"입니다.
3. "이해관계의 불충분한 즉각성"은 "행위자가 예견되는 즉각적인 결과에 가장 큰 관심을 두어 동일한 행위의 추가적 또는 다른 결과에 대한 고려를 배제하는 경우"를 말합니다.
4. "기본적 가치"는 "어떤 기본적 가치에 의해 특정 행동의 필요성을 느끼기 때문에 더 이상의 결과를 고려하지 않는 경우"입니다. 머튼이 예로 든 것은 막스 베버의 개신교 윤리와 자본주의 정신인데, 여기서 지연된 만족은 자본을 축적하고 궁극적으로 칼빈주의 금욕주의를 약화시키는 의도치 않은 결과를 가져왔습니다.
5. "미래 사회 발전에 대한 대중의 예측은 예측이 구체적인 상황에서 새로운 요소가 되었기 때문에 ... [그래서] 모든 예측에서 암묵적으로 가정된 '다른 것들은 평등하다'는 조건이 충족되지 않기 때문에 종종 유지되지 않는 자기 패배적 예언"입니다. - 블룸버그

 

단기적으로는 이번이 다른 것처럼 보일 수 있지만, 통화 정책의 의도하지 않은 결과는 항상 장기적으로 나타났습니다.

이번에도 다르지 않습니다.