연준의 "연착륙" 희망은 낙관적일 가능성이 높습니다.

2023년 9월 29일                  |                    By 랜스 로버츠              |                      출처

 

연준의 "연착륙" 기대는 지나치게 낙관적인 전망일 가능성이 높습니다. 최근 연준의 경제 성장률 전망에 대한 오랜 기록에 대해 논의한 #불곰보고서(#BullBearReport)의 맥락도 이와 같습니다. 즉:

 

"하지만 연준의 전망에는 문제가 있습니다. 연준은 역사적으로 최악의 경제 예측 기관입니다. 2011년부터 연준 전망치의 중간값을 추적해왔지만 아직까지 정확하지 않습니다. 표와 차트를 보면 연준의 전망은 항상 본질적으로 지나치게 낙관적이라는 것을 알 수 있습니다.

표에서 볼 수 있듯이, 연준은 2022년 성장률이 3%에 근접할 것으로 예상했습니다. 현재 이 수치는 2.2%로 하향 조정되었으며 연말에는 더 낮아질 가능성이 높습니다."

 

 

앞서 언급했듯이 연준은 보다 견조한 성장에 대한 전망으로 한 차례 금리 인상을 단행할 수 있었습니다. 추가 금리 인상 전망은 발표 직후 주식과 채권 시장을 불안하게 만들었지만, 앞서 설명한 것처럼 시장을 안정시키기 위해 필요한 조치였습니다.

 

    "연준이 마지막 금리 인상을 예상하는 것은 투자자들이 즉시 다음 질문으로 넘어가는 것을 방지하는 방법이기도 합니다: 연준이 언제 인하할까? 투자자들이 금리 인하를 시작하자마자 금리 기대치가 급격히 하락하고 장기 금리가 하락하여 연준이 아직 원하지 않는 경기 부양을 제공할 수 있다는 위험이 있습니다.

    맞습니다. 작년 10월부터 시장은 금리 인하와 자산 가격 상승을 미리 기대해 왔습니다. 물론 자산 가격이 상승하면 소비자 신뢰가 높아져 인플레이션 압력이 높아질 가능성이 있습니다. 금리 인상 가능성을 열어두는 것은 연준의 선택지를 계속 열어두는 것입니다."

 

그림 1. 2023~26년 및 장기 경제 전망의 중앙값, 중심 경향 및 범위

 

연준의 "연착륙" 희망은 잘못된 것일까요?

 

 

연착륙에 대한 희망과 경제 현실

 

"1990년, 2001년, 2007년 경기 침체 직전에 많은 월스트리트 경제학자들은 미국이 경기 침체를 일으키지 않고 금리 인상이 인플레이션을 억제하는 연착륙을 목전에 두고 있다고 선언했습니다." - Nick Timaros, WSJ

 

마찬가지로 인플레이션 완화와 노동 시장 냉각의 조합은 경제학자와 연준 관리들 사이에서 "연착륙"에 대한 희망을 불러일으켰습니다. 그러나 연준이 금리를 너무 오랫동안 너무 높게 유지하는 경우가 많기 때문에 연착륙은 쉽지 않습니다. 결국 재정적, 경제적 또는 두 가지 모두에 문제가 발생하여 경기 침체와 약세장으로 이어집니다.

 

 

연준과 대부분의 경제학자들은 2022년에 경제가 위축될 것이라고 예측했습니다. 경제 성장, 노동 시장, 소비자 지출은 금리 상승과 인플레이션 상승에도 불구하고 예상외로 탄력적인 것으로 나타났습니다. 이러한 성장의 대부분은 여전히 경제를 관통하는 막대한 통화 유동성에서 비롯된 것입니다.

 

 

학자금 대출 상환 재개, UAW 파업, 여전히 높은 물가가 소비자들의 초과 저축을 잠식하면서 이러한 지원은 점점 사라지고 있습니다. 그러나 경기 침체를 거의 완벽하게 예측한 다른 지표들도 '연착륙'에 대한 희망이 틀렸을 가능성이 높다는 것을 시사합니다.

 

 

주요 지표 리드

선행 경제 지수는 무시해서는 안 되는 지표 중 하나입니다. 이름에서 알 수 있듯이 이 데이터는 미래지향적입니다. 17개월 연속 마이너스를 기록하면서 경기 침체 경고가 분명해졌습니다. 위에서 살펴본 바와 같이 연준이 금리를 인상할 때마다 경기 침체가 발생했으며, LEI의 6개월 변화율은 2% 이상 마이너스를 기록했습니다.

 

그러나 경착륙 및 연착륙, 선행 및 후행 지표로 구성된 100개 이상의 데이터 포인트로 구성된 자체 경제 산출 종합 지수는 경기 선행 지수의 경고를 확인합니다.

 

특히, 금리 인상이 경제 성장에 영향을 미친다는 것을 알고 있기 때문에 연간 금리 변동률이 급등하면 경제 성장이 둔화되는 것은 놀라운 일이 아닙니다. 부채가 많은 경제에서 현재 금리 변화율의 규모를 고려할 때 "연착륙"에 대한 희망은 무리한 기대인 것 같습니다.

 

그러나 한 지표에 따르면 2024년 하반기에 경기 침체가 가장 두드러질 것으로 예상됩니다.

 

2024년 경기 침체 위험 가능성

우리가 정기적으로 검토하는 모든 경제 지표 중 하나는 경기 침체를 지속적으로 선행해 왔습니다. "연착륙"에 대한 기대가 높지만, 여러 수익률 곡선의 역전은 이러한 기대가 잘못된 것임을 시사합니다. 앞서 설명한 것처럼 수익률 곡선이 역전된 직후 경기 침체가 발생하지 않았기 때문에 언론은 항상 이번 수익률 곡선 역전과 관련해 이번에는 다르다고 가정합니다. 이러한 사고방식에는 두 가지 문제가 있습니다.

1. 전미경제조사국(NBER)은 공식적인 경기침체 시기를 결정하는 기관입니다. 그들은 경기 침체의 공식적인 시작을 발표하기 전에 경제 분석국(BEA)의 데이터 수정을 기다립니다. 따라서 NBER은 항상 6~12개월 늦게 경기 침체 시점을 발표합니다.
       
2. 경기 침체를 나타내는 것은 수익률 곡선의 역전이 아닙니다. 역전은 '경고 신호'인 반면, 역전되지 않으면 경기 침체가 시작되었음을 의미하며 NBER은 나중에 이를 인지하게 됩니다.

경기 침체를 확인하기 위해 NBER의 공식 발표를 기다리면 너무 늦을 수 있습니다. 즉:

각 점은 경기 침체가 시작되기 전 시장의 정점을 나타냅니다. 10건 중 9건에서 S&P 500 지수는 경기 침체가 인식되기 전에 정점을 찍고 하락세로 돌아섰습니다."

 

 

많은 애널리스트가 한 가지 수익률 곡선 역전에 초점을 맞추는 반면, 우리는 다양한 경제 영역에 영향을 미치는 10가지 수익률 스프레드를 모니터링하고 추적합니다. 현재 아래 표시된 바와 같이 당사가 모니터링하는 수익률 스프레드의 90%가 역전되어 있으며, 이는 역사적으로 최고의 경기침체 선행 지표 중 하나입니다. 하지만 당시에도 경제가 침체에 빠지기 몇 달 전이었습니다.

 

이러한 수익률 스프레드가 마이너스로 돌아서고 경기 침체가 즉시 발생하지 않으면 언론은 위험을 할인합니다. 그렇기 때문에 이전 경기침체 전에는 "연착륙"에 대한 희망이 있었습니다. 그림에서 보듯이 경기침체는 추적 수익률 곡선의 50% 이상이 반전된 후에 발생했습니다. 1995년 '연착륙' 시기에는 수익률 곡선이 반전된 적이 없었습니다.

 

결론

가장 중요한 것은 수익률 곡선의 역전이 경기 침체의 시작을 나타내는 것이 아니라는 점입니다. 수익률 곡선이 역전되는 것은 경기침체의 시작을 알리는 신호입니다. 장기 수익률이 하락하기 시작하면 이는 경제 활동의 감소와 일치합니다. 그러면 "연착륙"에 대한 희망은 경기 침체 현실로 사라질 것입니다.

수익률 곡선은 투자자가 무시해서는 안 되는 메시지를 보내고 있습니다. 또한 "위험 기반" 투자자는 나중에 행동하는 것보다 더 빨리 행동하는 경향이 있습니다. 물론 유동성 위축은 하락을 초래하고 결국 경기 위축을 악화시킵니다. 

반대 의견에도 불구하고 수익률 곡선은 경제에서 일어나는 일을 나타내는 "선행 지표"입니다. 그러나 연준은 여전히 "후행적"이고 대규모 수정이 필요한 경제 데이터에 초점을 맞추고 있습니다.

소비자들이 경제 성장을 계속 지지할 수 있지만, 일자리 손실이 발생하면 상황은 크게 달라집니다. 실직이 증가하면 심리에 급격한 변화가 생깁니다.

'수익률 곡선'을 '시장 타이밍' 도구로 사용하는 것은 현명하지 않습니다. 하지만 수익률 곡선이 보내는 메시지를 완전히 무시하는 것도 마찬가지로 어리석은 일입니다.

역사는 그렇게 하는 사람들에게 친절하지 않았습니다.