향후 6개월 동안 주의해야 할 사항

2023년 2월 15일             |              Dan Victor, CFA              |               출처

 

S&P 500(SPX)이 7% 이상 상승하고 주기적 저점을 훨씬 상회하는 등 주식시장 투자자들에게는 좋은 출발을 보였습니다. 이는 지수가 -18% 이상 하락하며 극심한 변동성을 보였던 역사적으로 어려웠던 2022년에 이은 것입니다. 완고한 인플레이션, 금리 상승, 글로벌 성장 우려 등 어려운 거시적 배경에도 불구하고, 오늘날의 주식 환경은 새로운 회복력과 긍정적인 전망으로 정의할 수 있습니다.

실제로 작년에 실업률 급증과 기업 실적 추락으로 이어질 경제 상황 악화에 대한 우려와 달리, 전반적으로 예상보다 견조한 흐름을 보였습니다. 인플레이션이 완화되고 있다는 신호는 연준이 조만간 공격적인 금리 인상 속도에서 물러날 수 있는 가능성을 열어주었습니다. 기업들이 강세를 보이며 장기 성장 잠재력을 회복하고 있다는 점은 주식의 강세 사례를 강조합니다.

반면에 이러한 낙관론에는 주의가 필요합니다. 향후 지표는 다음 상승 구간을 위한 발판을 마련하는 데 중요할 것입니다. 올해 주식시장의 주요 리스크는 예상치 못한 경제 여건의 급격한 약화 또는 인플레이션의 급격한 재가속으로 긍정적인 모멘텀을 약화시킬 수 있습니다. 향후 6개월 동안 주목해야 할 몇 가지 주요 테마를 살펴봅니다.

 

 

 

주식 시장이 상승할 것으로 예상되나요?

저희는 여러 차례에 걸친 게시글을 통해 랠리를 촉구해왔으며, 현재 진행 중인 여러 추세를 바탕으로 앞으로 더 많은 상승 여력이 있을 것으로 예상하고 있습니다. 시장 분위기가 반전되기까지는 다소 시간이 걸렸지만, 2022년을 정의하는 비관론이 지배적이었던 분위기와는 분명한 변화가 있었습니다.

데이터에 따르면 12월 말 기관 자산운용사의 미국 주식 비중은 2005년 이후 가장 낮은 수준이었습니다. 2월 첫째 주까지의 최신 업데이트에 따르면, 같은 그룹이 강세로 돌아서면서 주식 비중을 늘리는 방향으로 지속적인 변화가 일어나고 있습니다.

이러한 추세로 볼 때 경제 펀더멘털과 시장 기술적 요인에 힘입어 주가가 계속 상승할 것이라는 기대감을 유지하는 것이 타당합니다.

 

 

 

주식 시장을 움직이는 펀더멘털 요인은 무엇인가요?

앞서 투자 심리를 개선하는 데 도움이 되는 좋은 데이터가 잇따라 발표되고 있다고 언급했습니다. 분명한 것은 여러 가지 엇갈린 신호가 많지만, 증시는 긍정적인 소식에 잘 반응하고 있다는 점입니다:

• 1월 고용지표에 따르면 지난달 미국이 예상치를 훨씬 웃도는 51만 7천 개의 일자리를 추가한 것으로 나타난 노동시장 데이터 호조.
• 연간 인플레이션율의 뚜렷한 하락세와 함께 우호적인 CPI 추세.
• "디스인플레이션 과정"을 언급하는 연준의 새로운 메시지.
• 금리 인상 속도가 지속적으로 둔화되어 최근 25bp 인상.
• S&P 500 기업의 4분기 실적이 평균적으로 예상치를 상회하는 견조한 실적 시즌.

 

일부 유명 대기업들이 해고를 발표하고 2021년으로 예정된 채용을 뒤로 미루고 있는 가운데, 환대 및 레저와 같은 서비스를 포함한 다른 부문에서는 여전히 일자리를 늘리고 있으며, 이는 팬데믹으로 인한 혼란에서 회복 중인 상황과도 일치합니다.

이 데이터는 미국 경제가 2008년 금융위기와 유사한 경기침체 심화로 이른바 '경착륙'에 직면했다는 시나리오를 불식시키는 데 도움이 되었습니다. 지난 6월 S&P 500 지수가 3,600달러 수준에서 거래되던 때를 떠올려보면, 지금은 불확실성이 훨씬 줄어들어 주식에 좋은 배경이 되고 있습니다.

인플레이션의 경우, 2분기 연간 소비자물가지수(CPI)가 30년 만에 최고치인 9.1%를 기록한 2022년 시장의 가장 큰 골칫거리였습니다. 방금 발표된 1월 업데이트에 따르면 연간 헤드라인 수치가 6.4%를 기록하면서 올바른 방향으로 중요한 발걸음을 내딛고 있습니다.

 

이 시점에서 이 지표가 연준의 공식 목표치인 2%에 얼마나 빨리 도달할 수 있을지에 대한 의문이 있지만, 큰 그림은 작년 초 '통제 불능'이었던 소비자물가 변화 속도가 정상화되고 있다는 것입니다.

원자재 및 에너지 가격의 조정과 공급망 상황의 완화 외에도 핵심 카테고리의 추세는 둔화되고 있습니다. 향후 몇 달 동안 CPI 지수는 전년 대비 높은 상승률을 기록하기 시작하여 연간 상승률은 더욱 낮아질 것입니다. 이 이야기는 2월 연준 회의에서 파월 연준 의장이 디스인플레이션 과정이 아직 완전히 끝나지 않았음을 인정하면서 디스인플레이션 과정을 지적한 메시지의 일부였습니다.

이미 이 사이클에서 연준은 팬데믹 이후 제로 수준이었던 기준금리를 4.75%로 인상했습니다. 인플레이션을 낮추기 위한 양적 긴축의 영향이 통화 시스템과 실물 경제에 여전히 작용하고 있다는 의미로 이해됩니다. 인플레이션율이 낮은 추세를 지속하기 위해서는 여기에서 금리를 크게 올릴 필요는 없다는 것이 우리의 해석입니다.

 

 

이러한 논의의 다른 측면은 현재 우리가 처한 고금리 환경이 경제에 미칠 수 있는 잠재적인 부정적인 결과입니다. 여러 면에서 지난 한 해 동안 가장 놀라웠던 점은 소비자 지출과 기업 수익을 포함한 경제 상황이 지금까지 그 영향을 잘 관리할 수 있었다는 점입니다.

2021년 말이나 2022년 초 연준이 처음 금리 인상을 시작했을 때만 해도 현재의 노동 시장 강세와 4.75% 연방기금 금리에 비해 경제가 2.9% 성장한 것으로 나타난 4분기 GDP 데이터조차도 상상하지 못했을 것입니다. 즉, 현재 수준의 금리가 세상의 종말이 아니라는 뜻입니다.

우리가 예상하는 경로는 연준이 인플레이션을 성공적으로 낮추고 경제가 깊은 불황을 피하는 "연착륙"의 경로입니다. 이는 올해 남은 기간 동안 노동 시장이 여전히 연착륙할 수 있는 다소 험난한 여정이 예상되지만, 2024년을 바라보는 강력한 "회복"이 주식에 긍정적일 수 있다는 점을 고려한 것입니다.

 

 

주식 시장 수익 전망은 어떻게 되나요?

4분기 실적 시즌의 마지막 몇 주를 앞두고 있는 기업 실적과 관련하여 S&P 500 지수는 모든 기초 기업의 "상향식" 합산으로 전년 대비 5% 상승한 219.51달러의 2022년 EPS를 기록할 것으로 예상됩니다. 좋은 소식은 기업들이 회복력이라는 테마로 돌아가 지속적인 수익성 추세를 보이며 평균적으로 EPS 예상치를 상회하고 있다는 것입니다.

 

최근 4분기 실적의 헤드라인 데이터에 따르면 평균 매출 성장률은 4%인 반면 주당순이익은 -5% 감소하여 연말에 다소 부진할 것으로 예상됩니다. 하지만 맥락이 중요합니다. 2021년 4분기는 미국 경제와 기업 실적이 매우 강세를 보였던 시기였기 때문에 전년 대비 비교가 특히 어려웠다는 점을 명심하세요. 2021년 연말은 연방 부양책의 물결과 팬데믹 이후 초기 경제 재개로 인한 모멘텀이 당시 기업들에게 호황을 가져다준 것으로 기억될 것입니다.

여기서 요점은 지난 4분기에 S&P 500 지수가 다른 모든 역풍에도 불구하고 전년 동기 대비 -5%의 주당순이익 감소를 기록한 것은 모든 것을 고려할 때 매우 인상적인 것으로 볼 수 있다는 것입니다. 위 차트에서 눈에 띄는 것은 팬데믹 이전 벤치마크였던 2019년 주당순이익 163.13달러에 비해 35% 높은 2022년 연간 수익 수준입니다.

올해 주당순이익은 2% 성장한 224.07달러가 될 것으로 예상되며, 이는 소폭이지만 여전히 긍정적인 수치입니다. 마진을 뒷받침하기 위해 비용을 절감하고 효율성에 집중하려는 기업들의 노력이 주요 테마로 작용하고 있습니다. 2024년에는 EPS가 11% 상승한 249.56달러로 더 강한 회복세를 보일 것으로 예상됩니다.

밸류에이션 측면에서 보면 S&P 500은 2023년 컨센서스 수익의 18.5배, 2024년 전망치는 16.5배에 거래되고 있다고 할 수 있습니다. 이 두 수준은 모두 역사적 평균과 일치합니다. 기술 부문의 중요성이 커지고 있다는 점을 고려할 때, 특히 인플레이션이 낮아지고 금리가 안정화되는 환경에서는 더 높은 시장 배수가 정당화될 수 있다고 주장하고 싶습니다.

강세 시나리오의 일부로, 경제 상황이 계속 호조를 보이는 시나리오에서는 기업들이 기초 수요 강세의 수혜를 받는다는 점에서 긍정적일 것이며, 추정치가 일부 상향 조정될 수도 있습니다.

 

 

향후 6개월간 주식 시장 전망은 어떻게 되나요?

작년 저점에서 주가가 상승할 때 매우 낙관적일 여지가 있었다면, 이미 강한 랠리가 있었던 것을 고려하면 지금은 더 어렵다고 말할 수 있습니다. 오늘 저희가 드리는 메시지는 상승 여력이 더 있지만, 곧바로 상승하지는 않을 것이며, 진정한 돌파를 위해서는 시장에 몇 가지 카드가 필요하다는 것입니다.

이 모든 것은 인플레이션 추세로 거슬러 올라갑니다. 앞으로 몇 달간의 데이터를 예상해 볼 수 있습니다. 낙관적인 시나리오는 CPI 하락세가 지속되어 연준이 연방기금 금리를 동결하고 경기 사이클의 중요한 전환점을 맞이하는 것입니다. 한 가지 가능성은 식료품과 에너지 이외의 상품과 서비스를 반영하는 핵심 소비자 물가가 향후 주거비와 교통비 등의 구성요소가 안정되면서 깜짝 하락할 수 있다는 것입니다.

수정구슬을 꿰뚫어 볼 수는 없지만, 향후 6개월 내에 연준의 "일시적 금리인하"가 발생할 수 있으며, 정책 여건 완화가 주식시장 심리에 순풍으로 작용할 것으로 예상합니다. 3월과 5월 회의 사이에 연방기금 금리가 두 차례 25bp 더 인상되어 이후 금리가 안정적으로 유지될 것으로 예상합니다.

이 기간 동안 급여, 소매 판매, 산업 활동 등 주요 경제 지표가 몇 달간 발표될 예정이며, 경기 침체에서 벗어날 수 있는 좋은 소식이 나오면서 경제 상황이 강세를 유지할 것으로 예상합니다. 마찬가지로 1분기와 2분기 실적 시즌에 접어들면서 기업들이 마진을 유지하고 수익성을 높일 수 있는 능력을 입증하는 것이 중요할 것입니다.

가격 차트로 볼 때 S&P 500의 첫 번째 단계는 지난해부터 기술적 저항선으로 작용한 4,200선을 넘어서는 것입니다. 4,300달러가 2022년 8월 고점으로 돌아가는 상승 목표로 자주 거론되지만, 지수가 이 지점에 근접하면 2022년 같은 시점보다 현재 상황이 더 좋다는 점을 감안할 때 향후 6개월간 4,500달러도 상승 목표로 삼을 수 있을 것으로 예상됩니다.

하락 시에는 4,000달러를 심리적 지지선으로 유지하는 것이 중요할 것이며, 3,800달러를 하회할 경우 현재 모멘텀이 약화될 수 있다는 우려가 더 커질 것입니다.

 

 

2023년에 주가가 하락할까요?

강세장의 경우, 무엇이 잘못되어 더 깊은 매도로 이어질 수 있는지도 고려할 필요가 있습니다. 앞서 인플레이션이 다시 상승할 위험에 대해 언급했습니다. 에너지와 원자재 동향이 주요 모니터링 포인트가 될 것입니다. 예를 들어 휘발유 가격이 급격히 상승하면 기업은 인플레이션 압력에 직접적인 영향을 미치기 때문에 높은 비용을 소비자에게 계속 전가할 수밖에 없습니다.

우리가 설득력 있게 약세로 전환하려면 기업 실적, 특히 S&P 500 주요 기업의 실적이 하락하고 있다는 증거가 있어야 할 것입니다. 이는 금융시장 불균형의 결과로 나타나거나, 금리 상승이 기업의 재무 및 운영 환경에 중대한 영향을 미치는 어떤 한계점에 도달할 수도 있습니다.

2024년까지 컨센서스 주당순이익 추정치 차트로 돌아가서, 수익이 전년 대비 크게 감소하는 시나리오가 발생하면 주가가 다시 하락할 수 있습니다. 다시 말하지만, 아직 그런 상황은 아니지만 주목할 만한 주요 리스크입니다.

마지막으로 여전히 불안정한 동유럽 상황을 들 수 있습니다. 우크라이나 전쟁은 일종의 꼬리 리스크로 간주할 수 있는데, 분쟁이 확대될 경우 시나리오가 리스크 오프 시나리오로 바뀔 수 있습니다.