돈의 계층 구조와 8,000달러 골드 케이스

2023년 3월 23일          |        얀 니우벤후이스            |             출처

 

화폐의 계층 구조에서 금은 법정화폐보다 우월합니다. 역사적 관점에서 볼 때 지난 수십 년은 법정화폐에 대한 신뢰가 특징이었으며, 이에 따라 법정화폐가 전 세계 국제 준비자산의 대부분을 차지했습니다. 러시아와 우크라이나(더 나아가 서방과 동방) 간의 전쟁, 인플레이션, 시스템 리스크가 이러한 추세를 역전시키고 있습니다. 금이 국제 보유고의 대부분을 차지할 것으로 가정한 장기 금 가치 평가 모델에 따르면 향후 10년 안에 금 가격이 8,000달러를 넘어설 것으로 예상됩니다.

 

중앙은행의 금 보유량 증가 추세는 계속될 것으로 보입니다.

 

 

화폐의 계층 구조

몇 년 동안 졸탄 포자르의 분석을 읽으면서 그의 지적 멘토인 페리 메를링 국제정치경제학 교수의 책을 읽고 강의를 듣게 되었습니다. 메를링에 따르면 돈에는 피라미드로 시각화할 수 있는 자연스러운 계층 구조가 있습니다.

 

 

피라미드 꼭대기에는 희소성이 있고 보편적으로 통용되며 누구도 책임지지 않기 때문에 거래상대방 위험이 없는 궁극의 화폐인 금이 자리 잡고 있습니다. 금 아래에는 중앙은행에서 발행하는 국가 통화가 있습니다. 그 다음으로는 상업 은행에서 발행하는 예금이 있습니다. 채권과 주식과 같은 유가증권은 가장 아래에 있습니다.

금 아래의 모든 것은 무에서 유를 창조할 수 있기 때문에 피라미드의 바닥은 쉽게 넓어질 수 있습니다. 비즈니스 주기 전반에 걸쳐 대차대조표(자산과 부채)가 확장되고 신용이 창출되어 경제 호황을 일으킵니다. 경기 침체기에는 대차대조표가 축소되고 피라미드의 모양이 재조정됩니다.

수평적으로 피라미드는 수량과 레버리지에 관한 것입니다. 수직적으로 피라미드는 질에 관한 것으로, 피라미드 위로 올라갈수록 화폐의 질이 좋아집니다. 메를링에서:

호황기에는 신용이 돈처럼 보이기 시작합니다. 신용의 형태는 훨씬 더 유동적이 되고, 결제에 훨씬 더 유용해집니다. 그리고 경기 침체기에는 자신이 가진 것이 돈이 아니라 신용이라는 사실을 알게 됩니다. 수축기에는 금과 화폐가 같은 것이 아니라는 것을 알게 됩니다. 금이 더 낫다는 것을 알게 됩니다. 예금과 화폐는 같은 것이 아니라는 것을 알게 됩니다. 통화가 더 낫습니다.

이제 제 해석은...

 

장기 금 가치 평가 모델

 

1971년 금본위제가 폐지된 이후 지난 수십 년 동안 법정화폐, 신용, 증권의 공급이 엄청나게 증가했습니다. 피라미드의 끝은 작고 부채의 배는 뚱뚱한 모양이 되었습니다. GDP 대비 글로벌 부채는 2020년에 사상 최고치에 근접했습니다.

정책 입안자들은 글로벌 금융 시스템이 너무 커지고 서로 얽혀 있기 때문에 채무 불이행(신용 위축)을 허용하지 않을 것입니다. 한 번의 채무 불이행은 전체 계약의 안정성을 위협할 수 있습니다. 피라미드의 형태를 회복하는 유일한 방법은 금 가격의 상승뿐입니다.

이전 글에서 지난 100년 동안 금 가격과 주식의 관계에 대해 살펴봤습니다. 이는 피라미드의 상단과 하단 사이의 역학 관계입니다. 현재 GDP 대비 주식 시가총액의 하락이 새로운 금 강세장의 신호탄이라는 결론을 내렸습니다.

 

경기 침체기에는 GDP 대비 미국 주식 시가총액 비율이 하락하고, 경기 부양을 위해 네 가지 화폐 가격(액면가, 금리, 환율, 물가 수준) 중 하나를 통해 달러가 평가 절하됩니다. 그 결과 달러로 표시된 금의 가격이 상승합니다.

 

 

오늘 글에서는 메를링의 화폐 계층 구조 프레임워크를 사용해 각국 통화와 금의 관계를 살펴보고 금 가격이 어디로 향하고 있는지 알아보고자 합니다.

2008년 이후 중앙은행이 너무 많은 '화폐'를 찍어내면서 경제적 관점에서 은행 예금과의 관계가 약화되었습니다. 공식 금 보유량과 통화 기준(중앙은행 통화)의 가치를 측정하는 것만으로는 미래 금 가격을 예측하는 데 충분하지 않을 수 있습니다.

대신 각국 중앙은행이 외국 통화 대비 얼마나 많은 금을 보유할 의향이 있는지를 평가합니다. 즉, 대차대조표를 뒷받침하는 국제 준비금(외환과 금)의 구성입니다. 자료를 살펴본 결과, 1880년부터 현재까지 국제 준비금 대비 금의 비율에 대한 장기 데이터 시리즈를 구상할 수 있었습니다*.

 

이 차트는 세계 공식 금 매장량을 국제 공식 매장량의 백분율로 표시합니다.

 

2022년 총 외환보유액에서 금이 차지하는 비중은 16%로, 과거 평균인 59%에 비해 크게 낮아질 정도로 각국 중앙은행은 외환에 대한 믿음이 남다릅니다. 그러나 이러한 중앙은행들은 다른 국가들이 발행하는 통화에 대한 신뢰를 잃기 시작했습니다. 2022년 공식 금 보유량은 1,136톤으로 사상 최대치를 기록한 반면, 외환 보유액은 9,500억 달러 감소했습니다. 최근 몇 년 동안 모든 대륙의 중앙은행이 금을 대량으로 매입한 것은 금 가격 상승으로 시스템이 안정될 것이라고 생각하는 중앙은행이 새로운 피라미드를 설계할 의사가 없음을 나타냅니다.

 

글로벌 금 매장량.

 

 

전쟁으로 인해 미국이 러시아 중앙은행의 달러 보유액을 동결하고 인플레이션과 시스템 리스크를 고려할 때 금이 전체 보유액에서 차지하는 비중이 증가하는 추세는 당연한 결과입니다.

이러한 추세를 연장하여 금이 전 세계 국제 준비금의 보수적인 51%를 차지한다고 가정하면 금 가격은 트로이온스당 10,000달러가 되어야 합니다. 당연히 금 가격을 올리는 과정에서 중앙은행은 금 보유 비중을 늘리고 외환을 매도하여 총보유고의 대부분을 차지하는 금 가격은 낮아질 것입니다. 반면에 시간이 지남에 따라 중앙은행의 대차대조표가 커지고 국제 준비금에 대한 수요도 증가하여 금의 가치가 급격히 재평가될 수 있습니다.

저는 중앙은행을 전체 경제의 대리인으로 사용합니다. 민간 부문도 중앙은행과 비슷한 처지에 있는데, 신용 자산에 비해 금에 대한 노출이 거의 없습니다. 금값을 끌어올리는 것은 중앙은행만이 아닙니다. 대략적인 수치인 온스당 8,000달러가 되면 총보유고에서 금이 차지하는 비중이 50%를 초과하게 됩니다.

 

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결론

금은 인류의 유동성 수요를 충족시키기에는 실물 금속의 양이 부족하기 때문에 여러 시대에 걸쳐 항상 가격이 상승했습니다. 유동성을 늘리기 위해 각국의 통화가 금에 비해 평가절하되는 것은 삶의 사실입니다.

예전에는 주화의 금괴 함량을 낮춰서 화폐의 가치를 떨어뜨려 국가 통화의 단위가 더 많아졌습니다. 1971년 금본위제가 폐기된 이후, 성장을 촉진하거나 피라미드의 바닥을 활성화하기 위해 열쇠 한 번으로 법정화폐를 만들 수 있게 되었습니다. 하지만 꼭대기는 필연적으로 뒤따릅니다. 피라미드의 모양을 재설정하려면 금 가격이 상승해야 합니다. 전쟁, 인플레이션, 시스템 리스크를 고려할 때 지금이 금값이 조정되는 순간 중 하나가 될 것입니다.