오늘 임의소비재 업종은 0.63% 하락세를 보였습니다. 물론 팬데믹 이후 지속해서 지출해온 미국 소비자를 경시해서는 안 될 것입니다.
에버코어 ISI의 에드 하이먼 회장은 "S&P500 지수는 1년 전보다 33% 올랐고, 집값은 6% 상승했다. 미국 소비자들의 부는 1분기에 전년 동기보다 9%가량 늘어난 것으로 추정된다"라고 분석했습니다.
달러 급등
밤새 중국인민은행은 달러에 대한 위안화 기준치를 1달러=7.1004위안으로 3거래일 만에 다시 절하해서 고시했습니다. 그동안 중국은 국영은행을 통해 간접적으로 위안화 약세를 방어해왔는데, 그렇게 하지 않을 것이란 관측이 나오면서 역외 시장에서 위안화 환율이 1달러당 7.2656위안을 기록했습니다. 4개월 만의 최저치입니다. 몇 달 동안 방어해왔던 7.2 수준을 돌파한 것이죠. 전날 쉬안 창넝 인민은행 부총재가 "지급준비율은 여전히 인하 여지가 있다”라고 밝히면서 완화적 기조를 드러낸 것도 영향을 미쳤습니다.
엔화 가치도 일본은행(BOJ)의 마이너스 금리 정책 종료 결정에도 불구하고 계속해서 하락세를 보였습니다. '가장 비둘기파적인 인상'이라는 말까지 나올 만큼 가이던스가 비둘기파적이었으니까요. 1달러당 151.853엔까지 올라 지난해 11월 13일 이후 가장 높은 수준을 기록했습니다. 스즈키 이치 일본 재무상이 "환율이 펀더멘털을 반영해 안정적으로 움직이는 것이 중요하다"라고 구두개입까지 해야 했습니다.
유럽에서도 스위스중앙은행이 기준금리를 내렸고, 영국 영란은행에서도 비둘기파적 움직임이 감지됐죠. 브라질, 멕시코 중앙은행도 금리를 내렸습니다.
이는 달러 강세로 이어졌습니다. ICE 달러 인덱스는 오늘 0.46% 오른 104.48을 기록했습니다. 올해 들어 최고 수준입니다. 미국 중앙은행(Fed)이 지난 20일 비둘기파적인 연방공개시장위원회(FOMC) 결과를 발표했지만, 그날만 잠시 103.3 수준까지 내리더니 더 상승한 것이죠. 지난 10거래일 중에선 8일 올랐습니다. 달러 강세는 미국 증시에 좋은 요인은 아닙니다. S&P500 기업들의 국제 경쟁력에 부담을 주니까요.
크레디아그리콜은 "FOMC 회의 여파는 달러에 복잡한 환경을 제공한다. Fed의 점도표와 경제전망은 미묘한 균형과 미국 경제에 대한 낙관적인 경제전망을 제시한다. 우리는 달러가 하락하면 저가 매수할 것을 조언한다"라고 밝혔습니다.
골드만삭스는 "미국 주식과 채권이 동시 하락할 위험에 대해 불안감을 느끼는 투자자들에게는 달러가 좋은 자산이다. 끈끈한 인플레이션은 여전히 위험으로 남아있으며 Fed가 금리 인하를 상당 기간 보류하게 할 가능성이 크다. 우리의 기본 시나리오는 아니지만, 확실히 투자자들이 걱정하는 부분이다. 이런 상황에서 좋은 헤지가 미국 달러다. 달러는 지속해서 높은 미국 금리로 인해 이익을 얻을 수 있고, 안전자산이어서 세계 경제 둔화에서도 좋은 성과를 낼 수 있다. 게다가 미국 선거를 둘러싼 불확실성이 커질 때도 이익이 될 수 있다"라고 주장했습니다.
Fed를 둘러싼 금리 인하 불확실성이 여전히 있다는 것이죠. 래리 서머스 전 재무장관은 블룸버그 인터뷰에서 "Fed가 금리를 내리려는데 완전히 이해하지는 못하겠다. 경제와 금융시장이 어떻게 돌아가고 있는지 볼 때 왜 서둘러 내리려는 것인지 모르겠다"라고 비판했습니다.
다만 월가에선 Fed가 금리 인하를 시작하면 달러는 약세를 보이기 시작할 것이란 시각이 많습니다. ING는 "달러는 거래범위의 하단을 돌파할 준비가 되어 있는 것 같다. Fed는 금리 인하를 약속한 것처럼 보이고, 계절적 요인을 보면 4월 이후 달러화에 대한 지지력은 약해진다. 인플레이션이 둔화하면서 Fed가 6월부터 금리를 내린다고 가정한다면 원자재 통화(브라질 등)뿐 아니라 일본 엔도 달러 대비 의미 있는 상승세를 보일 것 같다. 유로화의 경우 시장 컨센서스는 연말 1유로당 1.10달러를 보는데 우리는 1.14~1.15까지 보고 있다:라고 주장했습니다.
다가오는 유동성 감소
네드 데이비스 리서치는 "은행시스템의 유동성이 계속 유출되고 있고 곧 조정을 발생할 수 있다"라고 밝혔습니다. 지속적인 양적 긴축(QT)과 4월 세금 납부로 인해 유동성 부족이 생길 수 있고, 조정이 발생한다면 지금부터 5월 1일 열리는 다음 FOMC 회의 사이에 나타날 수 있다는 것이죠. 그래서 Fed는 5월 회의에서 QT 속도를 줄이게 될 것으로 예상했습니다.
네드 데이비스 리서치에 따르면 Fed가 현재 매월 평균 약 750억 달러(최대 950억 달러)의 자산을 감축하고 있습니다. 이에 따른 유동성 축소는 대부분 역레포 시장에서 나타났는데요. 지난해 5월 역레포 시장 잔액은 2조2500억 달러에 달했는데 지금은 5000억 달러 안팎이 남아있습니다. Fed가 금리를 올리자 일부가 머니마켓펀드로 이동했고, 재무부가 단기 국채(T-bill)를 대량으로 찍어내자 국채로도 옮겨갔습니다.
또 미국의 소득세 납부일이 4월 15일로 다가오고 있습니다. 높은 금리와 주가 상승으로 이자, 배당금 및 자본 이익이 급증했고 이에 따라 많은 미국인이 상당한 세금을 내야 할 것이라고 네드 데이비스 리서치는 밝혔습니다. 이를 위해 대부분 은행에 있는 돈을 찾거나 주식을 팔겠지요.
은행들이 유동성 부족을 메울 수 있었던 창구 중 하나인 뱅크텀펀딩프로그램(BTFP)도 이달 종료됐습니다. 지난해 은행 위기 때 만들었던 것이죠. 그래서 은행들은 앞으로 1년 동안 여기서 빌렸던 1700억 달러를 계속 상환해야 합니다.
네드 데이비스 리서치는 "많은 유동성이 그동안 금융시장의 스트레스를 낮춰왔다. 금융 스트레스는 지속해서 낮아졌고 이는 S&P500지수와 거의 완벽한 역상관 관계를 보인다"라고 분석했습니다. 그러나 "분기 말이 다가오면서 자금 시장이 최근 약간의 변동성을 겪고 있다. 금융 스트레스가 계속 나아질 것이라고는 생각하지 않는다. 이러한 거시적 이유뿐만 아니라 지나친 낙관론, 조정 없이 지속한 상승세 등 조정을 일으킬 수 있는 비거시적 이유들도 있다"라고 주장했습니다.
'비이성적 과열'(irrational exuberance)
'구 채권왕' 빌 그로스는 블로그에 올린 글에서 "(금융시장에) 과도한 열기(excessive exuberance)가 있으니 안전띠를 매라"라고 경고했습니다. 1996년 앨런 그린스펀 전 Fed 의장이 경고의 의미로 썼던 '비이성적 과열'(irrational exuberance)이라는 말을 따온 것입니다.
그는 "10년물 실질 금리가 2004년 2%에서 2022년 초 마이너스 1%로 하락한 게 나스닥 100지수가 12배 오른 것과 관련이 있다는 점엔 의심의 여지가 없다. 물론 기업 이익뿐 아니라 모멘텀, 모멘텀, 모멘텀이 크게 영향을 미쳤다. 그리고 지난 2년 동안 10년물 실질 금리는 300bp 상승했는데 증시는 영향을 받지 않았다. 이는 적자에 기반한 막대한 재정 지출과 AI 열정이 2022년 이후 시장을 지배한 요인과 모멘텀, 그리고 '비이성적 과열이 시장을 지배한 요인이었다는 것을 말해준다"라고 지적했습니다.
그로스는 "높은 실러 주가수익비율(P/E)과 하반기 Fed의 인하 가능성이 있다. 그리고 1~2조 달러 범위의 계속되는 재정 적자는 계속해서 경제를 지탱할 것"이라고 밝혔습니다. 이에 따라 장기 국채 금리가 올라갈 수 있다고 봤습니다.
그는 "10년물 국채는 공급이 너무 많다. 실질 금리가 2%라면 10년물 국채의 명목 금리가 4.3%에서 인플레이션을 고려한 브레이크이븐 금리는 2.3%가 된다. 인플레이션 연말까지 2.3%에 도달하면(그럴 것 같지 않음) 4.3% 수익률은 어떻게 변하겠냐. 나는 채권 전문가들이 지난 12개월 동안 채권을 사라고 권하는 것을 이해하지 못한다. 역전된 수익률 곡선의 평탄화에 베팅하라. 경제가 긍정적으로 유지되려면 조만간 이게 정상화되어야 한다. 2년물 매수, 5년과 10년물은 매도하겠다"라고 밝혔습니다.
반면 조심스러운 시각을 보여온 웰스파고는 주식시장이 계속해서 상승할 것으로 예상했습니다. 크리스토퍼 하비 전략가는 "뜨거워지는 거시 경제 환경(물가, 고용)에도 불구하고 Fed가 통화 완화 계획을 다시 반복하면서 또 다른 ‘위험 선호 거래’ 물결이 촉발될 것으로 예상한다. 이러한 주가 상승 편향이 단기적으로 지속하리라 생각한다"라고 밝혔습니다.
낙관적 시각을 유지해온 UBS는 미국 주식에 대한 중립 의견을 내놓았습니다. "지난 몇 달 동안 미국 주식은 예상보다 나은 경제 성장, 인플레이션 개선, Fed의 금리 인상 종료 및 금리 인하 가능성, AI 인프라 및 애플리케이션에 대한 투자 급증으로 인해 상승세를 보였다.
성장 둔화와 예상보다 높은 인플레이션을 암시하는 일부 최근 경제 데이터에도 불구하고 이런 네 가지 동인이 대체로 유지되고 있다고 믿는다. 4분기 실적 시즌이 기대를 상회하고 2024년 1분기 가이던스가 역사적 패턴에 따라 추적되는 등 기업 이익은 시장을 뒷받침한다. 매그니피선트 7이 주당순이익(EPS) 성장의 상당 부분을 차지하고 있지만, 성장 기대는 확대되기 시작했다"라고 밝혔습니다. 그러나 "이런 긍정적인 점에도 불구하고 10월 바닥 이후 S&P500 지수는 20% 이상의 상승했고, 일부 정서 및 포지셔닝 지표가 향후 몇 달 동안 완만한 하락세를 시사한다. 우리의 6월 및 12월 S&P500 목표는 각각 5100과 5200이다. 우리는 미국 주식에 대한 중립적 태도를 유지하고 주식을 추가할 수 있는 더 나은 기회가 있을 수 있다는 점을 강조한다"라고 밝혔습니다.
반면 조심스러운 시각을 보여온 웰스파고는 주식시장이 계속해서 상승할 것으로 예상했습니다. 크리스토퍼 하비 전략가는 "뜨거워지는 거시 경제 환경(물가, 고용)에도 불구하고 Fed가 통화 완화 계획을 다시 반복하면서 또 다른 ‘위험 선호 거래’ 물결이 촉발될 것으로 예상한다. 이러한 주가 상승 편향이 단기적으로 지속하리라 생각한다"라고 밝혔습니다.
