암울한 경제 헤드라인이 지속되는 가운데 증시 사상 최고치 경신

2024년 1월 23일                 |              By 랜스 로버츠              |                    출처

 

 

지난주 주식 시장이 사상 최고치를 기록했지만, 일반 미국인들의 암울한 경제 상황과는 흥미로운 괴리가 남아 있습니다. 현 행정부를 지지하는 좌파 성향의 웹사이트인 Axios의 최근 설문조사에서 이 문제를 다루었습니다.

"각종 여론조사에 따르면 미국인들은 경제에 큰 타격을 받고 있습니다. 유권자들은 바이든을 비난합니다. 해리스 폴(The Harris Poll)의 새로운 악시오스 바이브 설문조사에 따르면 미국인 10명 중 거의 4명이 자신의 재정 상황이 나쁘다고 평가했습니다. 미국인의 감정의 깊이를 파고드는 새로운 바이브 시리즈의 언어를 빌리자면, 설문조사에 참여한 사람들은 일자리와 경제에 대해 슬픔을 느끼고 있습니다."

이러한 평가를 확인하기 위해 미시간 대학교와 컨퍼런스 보드의 지표를 사용하여 소비자 심리 종합 지수를 작성합니다. 흥미롭게도 주식 시장은 사상 최고치를 경신하고 있지만, 경제에 대한 기대와 현재 상황 사이의 격차는 여전히 크게 마이너스입니다.

차입 비용의 증가가 일반 미국인에게 직접적인 영향을 미친다는 점을 감안하면 이러한 격차는 놀라운 일이 아닙니다. 앞서 살펴본 바와 같이, 연방준비제도이사회가 공격적으로 차입 비용을 인상함에 따라 헤드라인 종합 심리지수와 기대심리 모두 고점에서 크게 벗어나고 있습니다.

 

그러나 긍정적인 측면은 시장이 계속해서 사상 최고치를 기록할 수 있다면, 잠시 후에 그 이유를 설명하겠지만, 이는 소비자 신뢰도 상승으로 이어질 수 있다는 것입니다. 일반 가계가 금융 시장에 투자한 자금이 거의 없음에도 불구하고 언론에서 사상 최고치를 경신하는 북소리가 들리면 경제에 대한 우려가 줄어들기 때문입니다. 소비자 신뢰도 향상은 소비자 지출 증가로 이어지고, 이는 경제 성장으로 이어집니다.

 

그러나 여전히 높은 금리가 유지되고 있고 소비자들이 저축을 대부분 소진했다는 점을 고려하면 추가적인 신뢰도 개선에 미치는 영향은 제한적일 것으로 보입니다. 현재 주가는 사상 최고치를 기록하고 있지만, 이러한 상승의 대부분은 연방준비제도이사회가 금리를 인하하고 통화 유동성을 다시 공급할 것이라는 가정에 근거한 것입니다.

 

연준의 선두 주자

마지막 단락이 중요합니다. 앞서 연방준비제도이사회가 지난 10년간 투자자를 교육하기 위해 "파블로프의 실험"을 어떻게 사용했는지 설명한 바 있습니다. 즉

    "고전적 조건화(파블로프 조건화 또는 반응자 조건화라고도 함)는 강력한 자극(예: 음식)을 이전에 중립적이었던 자극(예: 종소리)과 짝을 이루는 학습 절차를 말합니다. 파블로프는 중립 자극이 도입되면 개가 현재 존재하지 않더라도 강력한 자극을 기대하며 침을 흘리기 시작한다는 사실을 발견했습니다. 이러한 학습 과정은 자극의 심리적 '짝짓기'에서 비롯됩니다."

    2010년 당시 벤 버냉키 연준 의장은 연준의 책임에 "부의 효과"를 창출하는 "세 번째 임무"를 추가하여 금융 시장에 "중립적 부양책"을 도입했습니다.

    "이러한 접근 방식은 과거에 금융 상황을 완화했으며, 지금까지는 다시 효과가 있는 것으로 보입니다. 투자자들이 이러한 추가 조치를 예상하기 시작하면서 주가가 상승하고 장기 금리가 하락했습니다. 금융 여건 완화는 경제 성장을 촉진할 것입니다. 예를 들어, 모기지 금리가 낮아지면 주택 가격이 더 저렴해지고 더 많은 주택 소유자가 재융자를 받을 수 있습니다. 회사채 금리가 낮아지면 투자가 촉진될 것입니다. 또한 주가 상승은 소비자 자산을 늘리고 자신감을 높여 지출을 촉진할 수 있습니다. 지출 증가는 소득과 이익 증가로 이어져 선순환을 통해 경제 확장을 더욱 뒷받침할 것입니다." - 벤 버냉키, 워싱턴 포스트 사설, 2010년 11월.

    중요한 것은 컨디셔닝이 작동하려면 '중립적 자극'이 도입된 후 '강력한 자극'이 뒤따라야 '짝짓기'가 완성된다는 점입니다. 투자자 입장에서는 "양적 완화"가 도입될 때마다 "중립적 부양책"이 도입되고, 주식 시장이 상승하면 "강력한 부양책"이 도입되는 것입니다. 

 

이 분석은 연준의 금리 인하와도 일치합니다. 아래 차트는 연준의 금리 인상 주기와 대차대조표의 축소 및 확대를 S&P 500 지수와 비교한 것입니다. 2008년 이후 연준은 메시지를 통해 투자자들이 유동성 확대 조치에 대응하도록 교육해 왔습니다. 이전에는 통화 긴축 기간 동안 시장이 조정을 받는 경향이 있었습니다. 그러나 이번에는 투자자들이 통화 긴축의 반전을 앞두고 연준을 앞세우고 있습니다.

 

연준의 대차대조표 변경이 시장에 미치는 영향에 대해 이전에도 논쟁이 있었지만, 이 둘 사이에는 매우 높은 상관관계가 있어 우연이 아님을 시사합니다. 이 상관관계는 금융 시장에 대한 연준의 통제력을 설명합니다.

   

연방준비제도이사회가 시장에 미치는 영향은 "2024년 주가의 가장 큰 동인"에 대해 전문 매니저를 대상으로 한 최근 BofA 설문조사에서 잘 드러납니다. 펀더멘털과 기업 실적이 가장 높은 응답률을 보였어야 하지만, 52%가 "연준"이라고 답했습니다. 그러나 "유동성"은 연준이 통제하기 때문에 59%였습니다.

 

이는 시장에 거의 참여하지 않거나 전혀 참여하지 않는 일반 미국인의 기본적인 시각에도 불구하고 시장이 어떻게 사상 최고치를 기록할 수 있는지 명확하게 보여줍니다.

 

좁은 시장

시장이 사상 최고치를 돌파하면서 살펴볼 가치가 있는 또 다른 문제는 랠리 참여자가 좁다는 것입니다. 아래 차트는 2021년 1월 현재 S&P 500의 각 시장 섹터를 100으로 재조정하여 보여줍니다. 각 섹터를 S&P 500 자체와 비교했습니다. 전체 시장이 사상 최고치를 경신하고 있는 것은 사실이지만, 이는 기술이라는 한 섹터의 기능입니다.

기술 섹터는 경기 둔화 환경에서도 수익이 증가할 수 있지만, 시장 유동성은 작년에 소수의 종목만 추격했습니다. 2023년 말까지 S&P 500 시가총액 가중 지수는 동일가중 지수 수익률의 두 배에 달했습니다. 그 이유는 지수 내 상위 10개 종목이 패시브 지수로 유입되는 자금의 30% 이상을 흡수하기 때문입니다.

 

2024년에도 '인공지능'에 대한 추격전이 미디어 헤드라인을 장식하면서 이러한 편차는 계속될 것입니다.

대형주가 주요 자산운용사가 대규모 자본을 투입할 수 있는 안전자산이고 예상 수익 증가의 대부분이 이들 기업에서 나온다는 점을 감안하면 다시 괴리가 나타나는 것은 놀라운 일이 아닙니다. 그러나 이러한 편차가 장기적으로 지속되기는 어렵지만, 최근의 사상 최고치 돌파는 "F.O.M.O"가 펀더멘털과 밸류에이션을 앞지르기 때문에 계속될 수 있습니다. 2023년 24% 상승이 주로 밸류에이션 확대의 결과였다는 점을 감안할 때, 실적이 다소 높은 기대치를 달성하지 못할 경우 현재 밸류에이션 배수는 실망할 위험이 있습니다.

 

 

수익(Earnings)이 핵심

경제 활동은 기업의 매출과 궁극적으로 수익을 창출합니다. 따라서 경제에 대한 소비자의 신뢰 회복이 시장의 사상 최고치를 유지하는 열쇠입니다. 일반 미국인에게 가장 중요한 문제는 저축과 임금의 감소와 부채 비용의 증가입니다.

 

대부분의 경제학자와 주류 분석가들이 놓치고 있는 것은 경제가 여전히 견고하지만, 이는 적자 지출의 엄청난 증가에 따른 결과라는 점입니다. 문제는, 그리고 미국인들이 경제에 대해 그토록 냉소적인 이유는 적자 지출이 경기 침체를 막기는 하지만 일시적인 현상일 뿐 일반 미국인의 부나 번영을 증가시키지 못한다는 것입니다.

시장의 문제는 2020년 경기부양책부터 인플레이션 감소 및 칩 법안까지 통화 부양책이 경제 활동을 계속 지원하고 있지만 나머지 경제는 둔화되고 있다는 것입니다. 이는 궁극적으로 이미 하락하고 있는 다소 높은 기업 실적 기대치의 하락으로 나타날 것입니다.

마지막으로 대부분의 업종이 경제활동 둔화로 인해 이익 성장이 정체되고 있다는 점을 감안하면 시장을 주도하는 소수 종목의 실적에 영향을 미치는 리스크가 발생할 경우 상당한 손실이 발생할 수 있습니다. 밸류에이션이 높아진 상태에서 실망스러운 실적이 나오거나 경기침체 가능성이 커지면 시장 가격이 크게 조정될 수 있습니다.

 

현재로서는 사상 최고치를 돌파한 시장이 강세를 보이고 있으며 추가 상승으로 이어질 가능성이 높습니다. 그러나 중요한 메시지는 현재 경제와 시장의 저변에 여전히 상당한 위험이 존재한다는 사실을 잊지 말아야 한다는 것입니다.

좁은 시장은 그렇지 않을 때까지는 괜찮습니다.

이 말의 문제점은 언제 상황이 바뀌었는지 알아차리기 어렵다는 것입니다. 투자에서 항상 그렇듯이 시장 위험은 항상 "천천히, 그리고 한꺼번에" 발생합니다.