S&P 500이 생각보다 빨리 4,100으로 돌아갈 수 있습니다.

2023년 11월 26일                 |                  Mott Capital Management            |             출처

 

이번 주에도 증시는 랠리를 이어가며 S&P 500 지수가 1% 상승해 7월 고점에 근접했습니다. 이번 랠리는 주로 감마 순매도 포지션의 시장, 시스템적 흐름, 변동성 매도의 세 가지 요인에 의해 움직였습니다.

이는 주로 흐름과 포지션의 함수이며 경제에 대한 펀더멘털 전망 개선이나 기업 실적 성장과는 무관합니다. 이는 기계적 흐름이 빠르고 갑작스럽게 변할 수 있기 때문에 중요합니다.

이번 주부터 국채 경매가 재개되고, 제이 파월 의장이 FOMC 정회 기간을 앞두고 연설하고, 신용 스프레드가 주요 수준에 근접하면서 11월 랠리가 풀리고 S&P 500이 몇 주 동안 4,100까지 하락할 수 있는 갑작스러운 변화가 시작될 수 있습니다.

 

 

작동하는 기계적 힘

앞서 언급했듯이 이번 랠리는 11월 1일 금리를 하락시킨 국채 환매 발표 이후 옵션 시장 포지션이 갑작스럽고 급격하게 바뀌었기 때문일 가능성이 높습니다. 이로 인해 마이너스 감마 포지션으로 인해 옵션 시장에서 숏 커버링 랠리가 시작되었습니다.

S&P 500에서 순 감마 포지션은 10월 말 지난 1년 동안 가장 큰 마이너스를 기록했습니다. 시장 전체가 마이너스 감마라는 것은 시장이 하락할 때 시장 조성자가 S&P 500을 매도하고, 상승할 때 매수한다는 뜻입니다. 11월 1일부터 S&P 500이 매우 급격하고 격렬하게 움직인 이유는 당시 10년물 국채 금리가 5%에 가까웠고 S&P 500은 금리 상승과 함께 매도세를 보였기 때문입니다. 그러나 국채 환매 발표로 금리는 하락하고 주가는 상승하면서 이러한 기계적 과정이 시작되었습니다.

데이터는 또한 현재 포지티브 감마 체제에 진입했음을 보여주며, 이는 시장조성자가 강세장을 매도하고 약세장을 매수한다는 의미로 변동성을 억제하는 데 도움이 되며, 더 중요한 것은 S&P 500의 상승이 완만한 형태로 이뤄질 가능성이 높다는 것을 뜻합니다.

Gamma Labs

 

또한 초기 급등 이후 다음 매수 물결은 시스템 자금에 의해 촉발되어 지수의 기계적 움직임을 만드는 데 도움이되었습니다. 그러나 11월 중순으로 접어들면서 숏커버링 측면이 끝나고 시스템적 측면이 시작되면서 랠리의 폭발적인 부분이 둔화되기 시작했습니다. 이 기간 동안 S&P 500 선물 계약의 변화를 보면 자산운용사들이 순매수 포지션을 늘리기 시작했음을 알 수 있습니다.

Bloomberg

 

그러나 골드만삭스의 데이터에 따르면 초기 숏커버링 급등으로 시장을 상승시키는 데 도움이 되었던 시스템 자금의 흐름이 사라진 것으로 나타났습니다. 어떤 이유로든 시장이 하락하기 시작하면 이러한 시스템적 자금은 하락장에서 다시 매도세로 돌아설 수 있습니다.

 

 

랠리의 시작과 그 영향

주식 시장의 움직임이 시작된 것은 수익률 급락 때문이었다는 점을 기억하는 것이 중요합니다. 갑자기 금리가 다시 주목받기 시작했고 지난 주 반등 후 살아날 조짐을 보이기 시작했으며, 기술적으로는 돌파하는 것처럼 보이기 때문에 특히 10년물이 다시 상승하면서 곡선의 긴 끝에서 금리가 더 상승할 수 있습니다.

 

VIX는 2020년 1월 17일에 가장 낮은 종가를 기록하기도 했습니다. 이는 팬데믹 이전인 2020년 1월과 물가 상승률이 낮았던 시점이 달라졌기 때문에 이상할 수 있습니다. 연준은 성장 둔화로 금리를 인하하는 동시에 준비금 잔고를 늘리기 위해 채권을 다시 매입하기 시작했습니다.

 

신용 스프레드가 하락한 반면 금융 여건이 다시 완화되기 시작했기 때문에 내재 변동성의 붕괴는 별개의 문제가 아닙니다. 지난 몇 주 동안 CDX 하이일드 지수는 400까지 하락했으며, 금융 여건과 함께 완전히 붕괴하거나 다시 상승세로 돌아서야 하는 시점에 와 있습니다.

 

 

중요한 한 주

이번 주에는 재무부 경매가 재개되어 11월 27일 오전 11시 30분(동부시간 기준)에 540억 달러 규모의 2년물 국채를 매각하고, 같은 날 오후 1시(동부시간 기준)에 550억 달러 규모의 5년물 국채를 매각할 예정입니다. 재무부는 11월 28일 오후 1시(동부표준시)에 390억 달러 규모의 7년 만기 국채를 매각할 예정입니다. 이 경매는 시장 전반의 변동성을 키우는 요인입니다. 11월 9일 30년물 경매는 잘 진행되지 않았고, 11월 21일 10년물 TIP 경매는 발행 당시 금리인 2.145%를 상회하는 2.18%의 높은 수익률을 기록하는 등 잘 진행되지 않았습니다.

또한 골드만삭스 금융 여건 지수에 따르면 금융 여건이 9월 FOMC 회의 이전 수준으로 완화됨에 따라 12월 13일 FOMC 금리 결정 회의의 블랙아웃 기간을 앞두고 12월 1일 오전 11시에 제이 파월 의장이 파이어챗에서 연설할 예정입니다.

 

 

파월 의장과 연준 의사록은 이미 금융 여건 긴축이 지속될 경우 금리 인상을 대체할 수 있음을 분명히 했습니다. 그러나 금융 여건은 지속적이지 않았고 7월 이후 목격된 긴축의 60% 이상을 되돌려주었습니다.

 

이번 주가 최근 강세장의 전환점이 될 수 있는 한 주가 될 것으로 보이는데, 지수를 상승시킨 주요 요인이 국채 금리 하락에 이어 주식시장의 기계적 매수세가 금융 여건을 완화하고 시장을 이 지경까지 끌어올렸다는 것을 알 수 있기 때문입니다.

그러나 만기 금리가 상승하고 금융 조건이 긴축되기 시작하면 S&P 500 지수가 다시 마이너스 감마로 전환되고 시스템 흐름이 매수에서 매도로 바뀌고 내재 변동성이 상승하며 신용 스프레드가 확대되어 2023년 10월 저점에서의 랠리 전부는 아니더라도 상당 부분이 풀려 S&P 500 지수가 4,100으로 되돌아가는 데는 큰 움직임이 필요하지 않을 것입니다.